900億ユーロはウクライナに届くのか

欧州融資が抱える資金調達の現実

欧州連合（EU）がウクライナに約束した900億ユーロは、ヨーロッパの結束を示す巨大な数字であったはずだ。2026年と2027年に450億ユーロずつを供給し、国家財政と防衛の双方を支えるというのである。この資金が予定どおり届けば、米国の支援が以前ほど確実でなくなった状況でも、ウクライナが戦争を続けるための重要な財政的基盤になるはずだった。その思惑どおりに進んでいるとは思えない状況が可視化されつつある。

まず、前提。EUはこのための900億ユーロを手元に持っているわけではない。これは積み立てられた基金ではなく、EUがこれから資本市場で借り入れ、順次ウクライナに貸し付けるという約束である。

現状、2026年に利用可能とされた450億ユーロのうち、9月初めまでに実際に支払われたのは116億ユーロにすぎない。残る334億ユーロは、まだウクライナが自由に使える資金にはなっていない。

ここでキエフ政府は、予想に反して、今年の国防費だけでもさらに約270億ユーロが不足すると訴え、本来2027年に予定されている450億ユーロの一部まで前倒しするようEUに求め出した。EUの手元にお金があれば問題ない。だが、上述の仕組みからして、現在は、ない、のだ。ウクライナが必要としている資金の時期と、EUが資金を調達できる時期が一致していないからである。

「900億ユーロ」は現金ではない

EUのウクライナへの融資を理解するには、900億ユーロという数字の意味を正確に捉える必要がある。この資金は加盟国が一括して拠出するのではなく、欧州委員会がEU名義の債券を発行して市場から借り入れる。EU予算の余裕分を保証として使い、調達した資金をウクライナに転貸する仕組みである。したがって、欧州理事会が900億ユーロの融資を「決定した」ことと、900億ユーロの資金が「存在する」ことは同じではない。政治的な与信枠は確保された。しかし現金は市場で調達しなければならない。

2026年、欧州委員会はEU債の長期発行額を年間1800億ユーロとする計画を立てた。上半期1000億ユーロ、下半期800億ユーロである。しかし、この1800億ユーロはウクライナだけのための借り入れではない。コロナ後の復興基金、加盟国の防衛投資、その他のEU融資、既存債務の管理にも同じ資金調達機構が使われる。

ウクライナ向けに2026年中に残る334億ユーロという額は、下半期のEU長期債発行予定800億ユーロと比べると、その大きさが分かる。単純比較では4割を超える。もっとも、実際には短期証券や既存の流動性も利用できるため、334億ユーロを新規長期債でそのまま調達するわけではないとしても、ウクライナへの残額を支払うことが、欧州委員会の資金調達計画の中で小さな追加項目ではないことは明白である。

ここにさらに2027年分の前倒しまで加われば、問題はさらに大きくなる。ウクライナ側から見れば、900億ユーロのうち未使用の資金を早く出してほしいという要求にみえるが、EU側から見れば、それは将来予定していた数百億ユーロ規模の借り入れを、今年の市場に追加することを意味する。その資金はどこから出すのだろう。

欧州もまた巨額の資金を必要としている

しかも、ウクライナはEUが現在抱えている唯一の借り手ではない。欧州もまた巨額の資金を必要としている。EUはNextGenerationEUによる復興資金の最終的な支払いを進める一方で、加盟国の防衛力増強を目的とするSAFEも立ち上げた。SAFEだけで最大1500億ユーロの融資枠があり、この資金もEU債によって調達される。18カ国について融資が承認され、前払いも始まる。ウクライナへの900億ユーロと欧州自身の再軍備は、少なくとも資金調達面では同じ財布を使っている。

この仕組みがEUにおいて政治的に厄介な問題を生む。ロシアとの戦争を戦っているウクライナに資金が必要なのと同時に、EU加盟国もロシアを念頭に置いた防衛力の再建を急いでいるからだ。欧州がウクライナへの支援を増やそうとする時期と、欧州自身が大規模な防衛借り入れを始める時期が重なっている。キエフ政府がパトリオットを融通してほしいと各国に願っても自国防衛を削れないのと同じ理屈だ。無い袖は振れない。

さらに、資本市場の環境が悪化している。8月31日のEU債入札では、約5年債の平均利回りが3％を超え、より長い年限では4％を超えた。それでも、EUは依然として市場から資金を調達できており、信用不安に陥っているわけではない。しかし世界的な国債売りによって政府の借入コストは上昇している。欧州各国自身も防衛、エネルギー、社会保障のため大量の国債を発行しており、民間企業による債券発行も拡大している。同じ投資家資金をめぐる競争はいっそう強まっている。もはやEUにとって問題は「払う意思があるか」だけではなくなりつつある。約束した資金を、どの速度で、どの金利で、他の資金需要を圧迫せず調達できるかが問われている。

時間がなくなっているウクライナ

それでもEUには借入計画を調整する時間がある。しかしウクライナには同じ時間がない。ウクライナの国家財政は、戦争開始以来、欧米の資金援助なしには維持できない構造になっている。税収の大きな部分を国防に投入し、外国資金によって年金、医療、教育、公務員給与などを支える。外部資金の流入が滞れば、単なる財政赤字では済まない。戦争を遂行する国家そのものの機能が圧迫される。防衛資金では影響はさらに直接的である。ロシアのミサイルや無人機による攻撃が続くなか、防空迎撃弾や無人機の調達を数カ月遅らせることは、支払いを翌四半期に繰り越すこととは違う。その間に攻撃される都市があり、破壊される発電施設があり、守れない陣地がある。

戦時の資金には期限がある。同じ100億ユーロでも、必要なときに使える100億ユーロと、三カ月後に到着する100億ユーロの価値は同じではない。遅れて届いた資金は、その間に失われた兵士、領土、インフラを元に戻すことはできない。その意味で、ウクライナが2027年分の前倒しを求めていることは重要な警告である。問題は当初の900億ユーロという計算が間違っていたことだけではない。戦争の必要資金が、EUの想定した時間配分より前に集中しているのである。

約束と支払いの間

欧州はこれまで、ウクライナ支援について大きな数字を積み上げてきた。それ自体には意味があるのかもしれない。長期的な支援意思を示すことは、ウクライナにもロシアにも重要な政治的シグナルになるのだろう。しかしこの900億ユーロ融資では、政治的約束と財政的現実の距離を見なければならない。

現在のところ、EUが市場から資金を調達できなくなった証拠はない。EUには強い信用力があり、債券発行は続いている。だが問題がないわけではない。むしろ、問題はもっと微妙であり、そのぶん深刻である。そもそもEUはウクライナに900億ユーロを即座に支払える状態で約束したのではない。2年間かけて市場から借り入れることを前提に約束したのである。ところがウクライナの戦況と財政事情は、その時間割より速く悪化している。そしてEU側では、ウクライナ支援、欧州自身の再軍備、復興基金の残余支払い、既存債務の借り換えが同じ時期に集中している。

と、ここまで書いた私は、この先の段落を書くことができない。私はあまり悲観的なことは考えたくないのである。とりあえず、ここまで。